Spreads des ETFs à levier

Investissements et bourse ETF
1

Bonjour à tous,

Je cherche à mettre à plat l’ensemble des frais associés aux ETFs à effet de levier - tout particulièrement la surcouche de frais qui ne figure pas dans le TER, et qui vient en plus du taux d’intérêt auquel l’ETF emprunte.

Pour info, il semblerait que le « liquidity spread » de l’ETF Amundi Nasdaq x2 est désormais passé de 0.5% à 1.1%/an (!). En revanche, en fouinant dans les prospectus je n’en vois aucun pour les ETFs Amundi MSCI USA x2, ni le Wisdomtree Global Core Efficient.

Mais ceux-ci ont le don de noyer dans des formules imbitables… Certains parmi vous ont ils le même constat ? Cela me semble trop beau que ces deux ETFs ne facturent rien de plus.

Merci d’avance !

Sources :

2 « J'aime »
2

En soit le spread à l’achat importe peu pour un investisseur long terme (quand tu fais du trading, c’est différent).
Les 2 gros posts de dépense c’est le coût des sous-jacents et le bêta slippage qui n’est pas vraiment un coût mais mécanisme lié au reset fréquent du levier.
Perso je recommande le CL2 qui est très bien et éligible au PEA, il fait très bien l’affaire.

2 « J'aime »
3

Je ne parle pas de ce spread là, mais des frais qui sont facturés par l’ETF en plus du TER et du taux d’intérêt auquel l’ETF se finance. Il s’agit de frais récurrents, potentiellement importants (1.1%/an pour l’ETF Nasdaq x2)

4

Ah oui my bad. De ce que je comprends, ce n’est pas un frais réel mais un frais nécessaire pour le tracking de l’indice.
Et si je comprends aussi, ils ont augmenté les frais indiqués pas pour mieux se rémunérer mais pour être transparents sur les frais réels liés aux investissements.

Pour moi c’est difficile à dire si c’est plus cher à répliquer que ceux qui n’indiquent pas ce frais ou s’ils sont juste + transparents :sweat_smile:

1 « J'aime »
5

Exactement… Je ne comprends pas. Si quelqu’un de plus expert que moi a la réponse sur ce qui compose les frais « non-TER » des LETFs (ceci afin de mieux comparer leur coût vs. box spreads par exemple), ce serait super utile !

Merci d’avance

6

Le « liquidity spread » de ton document est une estimation utilisée dans le calcul de l’indice de référence. Il ne s’agit pas de documentation sur les ETF eux-mêmes. Ce n’est pas un coût constaté, mais un ajustement pour représenter dans l’indice les coûts de financement nécessairement liés aux futures.

Dans ce contexte, le « liquidity spread » serait une estimation du coût de financement implicite au-dessus des taux d’emprunt à court terme (FED funds rate), mais 1,1% ça me semble très élevé pour des futures sur un indice aussi populaire.

La valeur de base à 0,5% était plus en ligne avec le coût de financement implicite des futures que je vois souvent mentionné, mais qui varie dans le temps pour plein de facteurs dont les détails me dépassent (et ne m’intéressent guère vu que je ne peux de toute façon pas avoir de méthode de financement plus efficace que les dérivés). Je n’ai absolument aucune idée de la magnitude de cet effet sur des futures à 1 jour.

Ce qui est sûr, c’est que plus l’indice utilise un liquidity spread élevé, plus il est facile pour un ETF de présenter une tracking error sexy. Dans tous les cas, ça n’est pas le coût d’emprunt réellement constaté (qui est implicite dans le prix des futures) et la valeur annoncée n’a pas d’impact sur le rendement effectif de l’ETF.

Est-ce que cet ajustement de 0,5% à 1,1% a été fait par les fournisseurs d’indice sous la pression des émetteurs de fonds pour les rendre plus sexy ? Est-ce que ça traduit un changement réel des conditions de financement (au-delà des taux de référence) ? Je n’en sais rien.

4 « J'aime »
7

Merci beaucoup pour ta réponse.

Mais du coup, on est d’accords que ce coût implicite des futures est le même que celui que l’on prend en faisant un box spread c’est ça ?

Et si c’est le cas, alors LETF = Box spread en termes de frais au global, non ?

Car sur 100€ d’un LETF x2, j’aurai certes un TER généralement 2x plus élevé que sur un ETF normal, mais ce TER ne s’applique que sur la moitié de mon exposition. Donc on en reviendrait au même non ?

Merci d’avance !

8

En première approximation, il n’y aura pas de différence majeure de coût de financement si tu as effectivement un ETF leveragé x2 à la place d’un ETF sans levier qui aurait la moitié des frais.

Cependant.

image
image640×360 45.5 KB

Le coût de financement sur les contrats de futures ou d’option dépend de l’horizon auquel on les prend et de la fréquence à laquelle tu les fais rouler. En gros, tu vas payer un taux d’intérêt correspondant à la courbe des taux + un premium qui est croissant avec la durée d’emprunt. Les commissions de courtage vont être proportionnelles à la fréquence à laquelle tu fais rouler tes contrats, mais dégressives avec les montants.

Avec des box spreads, tu vas avoir tendance à emprunter à des échéances plus longues parce que c’est chiant de passer ces ordres et que tu n’as pas les mêmes frais de courtage qu’Amundi sur les options. On ne peut donc pas facilement dire ce qui sera le moins cher.

Le TER de tes ETF est moins important que leur tracking error : on ne peut pas comparer brutalement les frais… Sans compter qu’on a vu que les indices leveragés ont plein de subtilités (el famoso liquidity spread).

Mais surtout avec des box spreads tu ne va pas faire une stratégie à levier constant. Tu feras évoluer ta dette plutôt sur un rythme trimestriel et ton levier effectif va plutôt varier entre deux bandes.

Selon les enveloppes où tu fais ta cuisine et les règles de pilotage du levier, tu vas avoir plein de subtilités fiscales en plus.

Bref, je n’irais pas dire que comparer des ETF à levier et ETF + Box spread c’est comparer des choux et des carottes, mais c’est quand même deux variétés de brassicacées un peu différentes !

3 « J'aime »
9

Super intéressant. Merci encore @vincent !

10

Bonjour, existe t’il un guide sur la mise en place de box spread? Sur un courtier type IBKR?

11

Il faudra que j’en rédige un, mais je suis un peu charrette en ce moment !

1 « J'aime »
12

Hello,

Justement, alors que je me réintéresse aux subtilités du box spreads, un élément m’échappe. Je comptais sur ceux-ci pour dégager un levier significatif (x2.5-3), permettant de compenser l’absence de levier sur mes enveloppes type PEE / PER / AV ; afin d’arriver à un levier cible de 2x.

Toutefois, je me rends vite compte que la marge de maintien requise par IB de 25% permet au mieux un levier x2.5 si l’on n’est pas kamikaze… Et encore, si les actifs sont relativement safe. Par exemple, si j’ai 10k€ de collatéral, et que j’emprunte 15k€ (soit x2.5) que je réinvestis dans le même actif que ce collatéral, il me suffirait donc d’une baisse de c.20% ((20/25)-1) pour atteindre l’appel de marge, c’est bien ça ?

Aussi, je me demande s’il ne faut pas ajouter à cela l’intérêt implicite du prêt réalisé ==> si j’emprunte à 3% sur les 15k€, cela voudrait alors dire que mon drawdown autorisé est de 18-19% au lieu de 20% ?

Y a t-il une astuce pour contourner cela, ou pour diminuer le risque de margin call ? Par exemple en faisant des prêts à échéance plus courte ? (risque inférieur de voir un drawdown de 20% sur 3 mois que sur 1 an) ?

Merci !

13

Oui, c’est bien ça. Avec un levier de 2,5x sur des investissements classiques chez IBKR, tu peux encaisser 20% de pertes avant l’appel de marge.

Mettons que tu as une valeur liquidative initiale de 100 €, c’est-à-dire sur ce qu’il te resterait en poche si tu bazardais tout et que tu soldes tes dettes. Si tu investis avec 2,5 de levier, tu vas avoir une exposition de 250 €. Avec un ETF usuel, ta marge de maintenance est de 250 * 25% = 62,5 €. C’est au-dessous de tes 100 € de valeur liquidative, tout va bien.

Ta position prend -20% : tu pers 250 * 20% = 50 € et ta valeur liquidative n’est plus que de 100 - 50 € = 50 €. Ton exposition est alors de 200 €, ce qui demande une marge de maintenance de 50 €. Ric-rac !

La subtilité, c’est que tu considères que le levier x2,5 est kamikaze. C’est faux : dans ton scénario, tu n’as pas un levier de 2,5x mais de x4 après ta perte. On ne laisse pas varier son taux de levier dans des proportions aussi énormes. C’est une situation que tu dois résoudre bien avant un appel de marge.

Si tu décides d’investir à un levier 2,5x, tu peux envisager de le laisser varier entre 2,25 et 2,75 avant de rééquilibrer, c’est-à-dire de ramener ton niveau de levier à celui dicté par ta stratégie. Le choix d’une fréquence de rééquilibrage raisonnable dépendra de la volatilité attendue de ton portefeuille.

Garder son niveau de levier dans les clous est généralement bénin lorsque tes investissements s’apprécient : tu t’es fait de la thune, tu remets au pot en ajoutant de la dette, sans prendre plus de risque qu’avant. Plutôt facile à rationnaliser. Lorsque ton portefeuille se fait démonter, c’est très désagréable : tu t’es fait brutaliser et tu dois prendre sur toi pour vendre au fond du trou, en cristallisant des pertes. Un investisseur sans levier peut faire l’autruche, mais pas toi.

Si on investit avec levier, on doit raisonner en % de levier sur la valeur liquidative et non pas en montant de levier fixe. Ne pas prendre sur soi en encaisser ses pertes revient à jouer à la martingale : tu empiles du risque sur du risque.

Bref, tu ne calcules pas ton levier maximal pour que « ça passe » si on se refait une 2008. Tu le calcules par rapport à la perte extrême que ça pourrait engendrer sur ta période de réajustement du levier.

Un appel de marge, c’est juste le broker qui fait à ta place ce que tu aurais dû faire avant. Lors de ces ventes forcées, le broker ne cherche pas à te pénaliser, il te protège contre ton incurie (et c’est moins galère que de te mettre des agences de recouvrement aux fesses).

Pour la prise en compte des intérêts, c’est plus subtil. La marge est mesurée en continu par IBKR et tes box spreads n’ajoutent quasiment aucune exigence de marge par eux-mêmes. Comme ta période de rééquilibrage sera bien inférieure à l’année si tu cibles un levier élevé, c’est un phénomène d’ordre 2 par rapport à la volatilité de ton portefeuille.

Si tu es capable de t’astreindre à cette discipline de rééquilibrage, il reste des risques plus subtils au levier : un changement d’exigence de marge de certains de tes actifs, un mouvement intraday extrêmement brutal (flash crash) ou une crise de liquidité qui tomberait au moment où tu dois refinancer ta dette. Tu réduis ces risques en restant à un niveau de levier raisonnable sur le portefeuille global et en étant bien diversifié.

5 « J'aime »
14

Je comprends… et en même temps c’est une solution assez “déprimante” : gérer le levier de la sorte veut dire que je vais avoir tendance à acheter aux plus hauts relatifs et vendre aux plus bas relatifs… Ce qui représente un coût implicite non négligeable je suppose, surtout lorsqu’on est chargé de levier comme une mule.

Et opérationnellement, comment cela se gère t-il avec le box spread ? Laisser le fruit de ce qui a été cédé en cash sur le compte, ou repayer une partie du box spread par anticipation (ce qui je suppose n’est pas possible) ?

Merci infiniment !

15

Ah, c’est sûr que c’est plus agréable d’augmenter le levier parce que le portefeuille se porte bien !
Tu peux aussi te dire que tu vends lorsque ça baisse et que tu achètes lorsque ça monte. Si tu crois que les classes d’actifs sur lesquelles tu investis auront des tendances relativement marquées et plus longues que ton rythme de rééquilibrage du levier, ça aide à faire passer la pilule.

Je n’aurais vraiment pas envie de me payer une crise de liquidité en étant leveragé jusqu’à la lune. Broker qui augmente ses exigences de marge, actifs dépréciés, spreads délirants, corrélations qui augmentent…

Oui, tu réduis la dette en gardant du cash, par exemple en fonds monétaire. Tu peux rembourser une box en anticipé en passant une opération inverse pour la même échéance. Mais rien ne garantit que tu auras le même taux : la courbe des taux évolue dans le temps, à toutes les maturités.

1 « J'aime »
16

Hello,

Je me permets de remonter ce fil car j’aimerais comprendre comment les différentes couches de frais s’empilent sur un ETF à levier x2 (et je n’ai pas le courage de lire et comprendre les documents de méthodo détaillés).

Le TER s’applique à l’actif net ? (et non pas à l’expo totale)

Le TER s’applique une fois déduits les frais d’emprunt ?

Ces frais d’emprunts sont explicités par l’émetteur ?

Autre élément que j’omets ?

Merci de votre aide

17

Je n’ai pas trouvé de mention précise dans le prospectus.

Toutefois, comme le fond swappe sa perf, il va appliquer ses frais quotidiennement sur la NAV post-swap, donc sur le capital net (sans levier) qu’on détient dans le fond. A priori, on va payer 0,60% du brut annualisés, donc ~0,3% par exposition à 100% d’actions.

L’exposition est obtenue au travers d’un SWAP et porte sur l’indice MSCI Leveraged, qui tient compte des frais d’emprunt au SOFR, donc d’un taux d’emprunt institutionnel en USD.

Reste à voir la tracking error qu’ils vont être capables de réaliser !

18

Intéressant, avec 0.3% pour 100% d’exposition action, et un coût de financement institutionnel sur 50% de l’exposition, ça rend le montage plutôt très efficace non ?

En face de ça quels sont les avantages du box spread ? :

  • fiscalité
  • capacité à calibrer le levier au niveau souhaité (plutôt qu’un x2)
  • capacité à mettre du levier sur les classes d’actifs souhaitées
  • autre ?
19

Les intérêts d’emprunt sur l’ETF x 2 sont de facto déductibles fiscalement eux aussi, vu que tout se passe dans le fonds. Donc oui, c’est très efficient.

L’avantage du box spread est de pouvoir piloter son niveau de levier sans contrainte (si on ne veut pas plus de 50% d’actions en exposition, avec un ETF x 2 on est limité à un levier de 133%) et on peut aller plus haut (x 3), ce qui est bien pratique si on ajoute des actifs relativement peu volatils.

Mais la combo des deux est très puissante : en faisant passer la source de levier du PEA au CTO selon les évolutions du marché, ça revient à dire qu’on peut arbitrer entre actions et diversifiants sans sortir de sous du PEA !

1 « J'aime »
20

Bon point sur la fiscalité de l’ETF à levier. Très efficient en effet

Pour ceux qui découvriraient le levier, tu fais référence à 50% du total (66 bonds + 33 actionx2 = 133 et donc 66/133=50%)

D’ailleurs, j’en viens à une autre question (qu’il faudrait peut-être mettre dans un fil différent). As-tu une vue sur le niveau de levier optimal sur un portefeuille 50/50 dans une perspective de minimiser l’effet du drag ?

Cf. lien suivant pour des indices 100%. SI le levier optimal (nous dit le backtest) pour un indice est de 2x, alors pour un 50/50 il est autour de 4 ?