Bonjour à tous,
Nous avions publié il y a quelques mois un comparatif assurance-vie vs CTO. Ce comparatif avait pour but de savoir s’il était pertinent, pour un investisseur lambda, de préférer l’assurance-vie au CTO.
La conclusion était que … Globalement non. Sauf que depuis, Lucya CNP a lancé un contrat d’assurance-vie à 0,3 % de frais par an sur les unités de compte. Relançant encore le débat.
Rappelons toutefois que dans cette première étude, nous avions supposé que l’investissement se faisait sur un support strictement identique dans les deux enveloppes, ce qui n’est pas le cas en général.
Avant d’entrer dans le sujet, je préfère apporter d’emblée une précision, concernant la donation du vivant :
Dans ce cas, le CTO devient imbattable puisque les plus-values latentes du contrat sont purgées et peuvent passer sous le plafond des 100 000 € / enfant / 15 ans. L’assurance-vie est taxée ET subit les frais annuels.
Voici un petit calcul détaillé, qui, je l’espère, vous fera comprendre la mécanique derrière cet avantage.
Imaginons un jeune parent qui investit 5 000 € pour son enfant, avec l’intention de lui donner ce capital dans 25 ans après ses études. Il choisit un support type NTSG ou MSCI World, et l’on va supposer, pour l’exercice, un rendement de 8 % par an (même si dans la réalité la trajectoire ne sera évidemment jamais aussi linéaire).
Sur le CTO, les 5 000 € capitalisent sans aucun frottement fiscal pendant 25 ans, puisqu’on ne touche à rien. Au bout de 25 ans à 8 % / an, ça donne :
Le jour de la donation, on donne les titres directement à l’enfant : la plus-value latente est purgée, comme au décès, et surtout on est très largement sous l’abattement de 100 000 € / enfant / 15 ans. Résultat : 0 € de droits de donation. L’enfant reçoit l’intégralité, soit 34 242 €.
Sur l’assurance-vie à 0,3 % de frais, le capital capitalise un peu moins vite puisqu’il faut retirer les frais de gestion chaque année :
Sauf qu’ici, contrairement au décès, il n’existe aucun abattement spécifique pour donner un contrat d’assurance-vie de son vivant : l’abattement de 152 500 € de l’article 990 I ne s’applique qu’à la transmission après un décès. Pour donner cet argent à l’enfant, il faut donc d’abord racheter le contrat. Ce rachat déclenche la fiscalité sur la plus-value, dans notre exemple, il y a 26 942 € de plus-value, taxées à 17,2 % de prélèvements sociaux (4 634 €) plus 7,5 % d’impôt sur le revenu puisque le contrat a plus de 8 ans. Cette antériorité de 8 ans ouvre en outre droit à l’abattement annuel de 4 600 € sur la part de plus-value soumise à l’IR : celui-ci ne porte donc que sur 22 342 €, soit 1 676 €. Il reste alors 25 632 € en cash, qu’on peut ensuite donner sans droits puisqu’on reste sous l’abattement de 100 000 €. L’enfant reçoit donc 25 632 €.
Soit un écart net de 8 610 € en faveur du CTO, 34 % de patrimoine transmis en plus par rapport à l’assurance-vie. Et ce n’est même pas la fiscalité de la donation qui fait la différence ici (elle est nulle des deux côtés grâce à l’abattement de 100 000 €) : c’est uniquement le cumul des frais de gestion annuels et de la fiscalité du rachat qui plombe l’assurance-vie, alors que le CTO, purgé au moment de la donation, n’a jamais rien payé sur la route.
Attention cependant, ce calcul n’est pas symétrique entre les deux enveloppes si l’argent est investi dès la naissance directement au nom de l’enfant.
Sur l’assurance-vie à son nom, le résultat net à 25 ans est effectivement identique (25 632 €) : l’assurance-vie n’a de toute façon jamais de purge, qu’elle soit rachetée par le parent puis donnée, ou rachetée directement par l’enfant, elle paie systématiquement PS + IR sur la plus-value au moment de la sortie.
Mais si on fait la même chose avec un CTO logé depuis la naissance au nom de l’enfant, ce n’est plus du tout la même histoire : à 25 ans, l’enfant est vivant, il n’y a donc aucun événement de transmission et aucune purge. S’il veut utiliser l’argent, il doit vendre ses titres et payer la flat tax à 31,2 % sur toute la plus-value, comme n’importe quel épargnant. Le net tombe alors à 25 119 €, soit très légèrement en dessous de l’assurance-vie. À investissement strictement identique, la fiscalité plus douce de l’assurance-vie au rachat (7,5 % d’IR après 8 ans, et l’abattement de 4 600 €, au lieu de la flat tax) compense en effet ses 0,3 % de frais annuels sur 25 ans.
L’avantage du CTO vient donc de sa mécanique de purge des plus-values lors de la transmission. Sans événement de transmission, les deux enveloppes font quasiment jeu égal à cette échéance.
Donc, nous ne nous intéresserons pas plus à ce cas ici, nous allons continuer avec un cas plus « classique », c’est à dire l’accumulation de capital au cours de la vie d’un investisseur classique en France.
Voici donc une petite mise à jour du post initial avec ces nouveaux frais. Je ne détaillerai pas les situations de transmission en ligne indirecte, mais uniquement quelques résultats principaux.
Débutons par un cas simple : un investisseur qui place une somme au départ^ [Qui varie sur l’axe vertical de la figure ci-dessous], sur laquelle il ne fait aucun versement complémentaire et aucun retrait durant toute sa vie. On suppose un rendement annuel régulier, sur un support strictement identique dans les deux enveloppes (un ETF World capitalisant), puis une transmission par décès en ligne directe (1 enfant, avec 300 000 € de patrimoine existant hors enveloppe, par exemple la maison de famille).
La question est alors : quelle est la durée de détention nécessaire avant que le CTO ne prenne l’avantage sur l’assurance-vie, selon le capital investi au départ (de 10 000 € à 15 millions d’euros en ordonnée) et la durée de placement (de 10 à 50 ans en abscisse), pour trois niveaux de frais de gestion annuels en assurance-vie (1 %, 0,5 %, et 0,3 % pour Lucya CNP) ?
Sur les graphiques ci-dessous, la zone verte donne l’assurance-vie gagnante, la zone rouge donne le CTO gagnant, et le trait noir marque la ligne de bascule exacte entre les deux enveloppes.
Profil équilibré (5 % de rendement annuel, l’axe horizontal représente une durée de détention) :
Profil dynamique (8 % de rendement annuel) :
On voit globalement que la ligne démarquant le CTO de l’assurance-vie est déplacée de quelques années dans le futur, il faut détenir le CTO légèrement plus longtemps dans sa vie pour en profiter. Mais, cela ne change pas la relation globale de la courbe. Pour un investisseur qui souhaiterait uniquement s’exposer à une unique ligne d’un ETF capitalisant durant sa vie, alors, sauf à avoir plus de ~50 ans, ces nouvelles assurances-vie ne permettent pas encore de battre le CTO.
Ces débats ont leur intérêt. Mais ils révèlent surtout un angle mort assez partagé : la fiscalité déchaîne les passions (voyez les dernières discussions du forum sur le PEA) quand l’allocation, elle, n’échauffe presque personne. Or c’est là qu’il y a le plus à gagner : l’allocation pèse bien plus lourd que la fiscalité.
En fait, le vrai problème de l’assurance-vie est aussi que ces contrats proposent un univers d’investissement restreint. Qui représente un coût d’opportunité pour l’investisseur : avoir un portefeuille moins performant que ce qu’il aurait pu avoir en CTO.
Faisons l’exercice suivant, en CTO nous avons accès à l’ensemble des produits boursiers : ETF Monde, obligations, managed futures, or, fonds avec levier et plusieurs classes d’actifs, cat bonds, options permettant d’obtenir du levier à bas coût. En assurance-vie, cet univers est largement plus restreint, à ma connaissance, il n’existe « que » des ETF Monde, des obligations et des ETC Or, à des conditions parfois moins intéressantes qu’en CTO.
Donc en assurance-vie exit NTSG (90/60 actions/obligations), Winton Trend qui allie 100 % actions / 100 % managed futures, les cat bonds et les box spreads, et avec des frais de l’ordre de 0,3 % / an supplémentaire.
Pour chiffrer ce coût d’opportunité, on a simulé trois allocations en CTO à partir de données réelles 1970-2025 (bootstrap d’années civiles complètes, pour préserver la structure de corrélation entre actifs), comparées à une assurance-vie investie à 100 % MSCI World, seule ligne réellement accessible dans les deux enveloppes, nous excluons l’or qui n’est disponible dans l’assurance-vie que sous un certificat avec 0,75 % de frais par an, soit ~7 fois ce qui se fait en CTO, avant même de compter les frais d’UC du contrat, bref c’est très très cher :
- 100 % MSCI World : le portefeuille identique dans les deux enveloppes, qui isole donc le seul effet fiscal.
- 80/10/10 : 80 % NTSG, 10 % managed futures (KMLM), 10 % or.
- 50/40/10 : 50 % NTSG, 40 % Winton Trend (actions + managed futures), 10 % or.
Le levier a évidemment un coût : NTSG emprunte 50 % de son notionnel (exposition de 150 %) et Winton 100 % (exposition de 200 %, actions et managed futures). La simulation déduit donc chaque année le taux court réel majoré d’un spread de 0,5 % sur la fraction empruntée, ainsi qu’un drag de réplication de 30 bps sur le volet actions de ces fonds (27 bps pour NTSG, 30 bps pour Winton) pour tenir compte de l’écart potentiel entre le meilleur ETF synthétique disponible et un ETF physique. Une fois ces coûts déduits, voici le résultat à 30 ans, succession en ligne directe, avec 300 000 € de patrimoine existant hors enveloppe :
| Allocation CTO | Médiane CTO | Médiane AV | Avantage CTO (€) | Avantage Relatif (%) | Turnover | Prob. Victoire CTO |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 100 % MSCI World | 1 123 098 € | 1 051 951 € | +71 147 € | +5,14 % | 0 % | 97,4 % |
| 80/10/10 | 1 163 734 € | 1 051 951 € | +111 783 € | +7,84 % | 3,03 % | 60,6 % |
| 50/40/10 | 1 562 386 € | 1 051 951 € | +510 435 € | +27,98 % | 3,68 % | 85,8 % |
Et sur plusieurs durées de détention :
| Durée | 100 % MSCI World | 80/10/10 | 50/40/10 |
|---|---|---|---|
| 20 ans | +4,21 % (86,9 %) | +4,96 % (59,9 %) | +17,04 % (82,2 %) |
| 30 ans | +5,14 % (97,4 %) | +7,84 % (60,6 %) | +27,98 % (85,8 %) |
| 40 ans | +6,09 % (99,5 %) | +8,28 % (60,3 %) | +38,64 % (88,0 %) |
| 50 ans | +8,01 % (99,8 %) | +11,47 % (60,7 %) | +48,21 % (90,8 %) |
(avantage relatif en % du patrimoine net total transmis, probabilité de victoire du CTO entre parenthèses)
Le résultat est intéressant, et un peu à contre-courant de ce qu’on pourrait attendre. Le 80/10/10 gagne en médiane, mais seulement 60 % du temps environ, et ça ne s’améliore quasiment pas avec la durée. A partir du moment où les deux enveloppes ne détiennent plus le même actif, on introduit un risque de marché entre elles[1], qui vient s’ajouter à l’effet fiscal. Sur la ligne 100 % MSCI World, CTO et assurance-vie vivent exactement la même trajectoire de rendement, donc seul l’écart de frais et de fiscalité les sépare, ce qui rend le CTO quasi certain de gagner (97,4 % à 30 ans, 99,8 % à 50 ans). Le 50/40/10, lui, a un rendement brut suffisamment supérieur pour rester nettement gagnant malgré ce risque de marché (85,8 % à 30 ans).
Autrement dit : l’effet enveloppe (la fiscalité) est robuste et quasi certain[2]. L’effet allocation (le pari sur un portefeuille plus diversifié) est un vrai pari, qui paie en moyenne, mais qui n’est pas garanti sur une trajectoire donnée. C’est ce qu’illustre le graphique ci-dessous :
Le panneau de gauche montre le faisceau des trajectoires Monte Carlo. Ce qui saute aux yeux, c’est l’immensité de l’éventail des possibles : sur le 100 % MSCI World par exemple, selon la séquence des rendements vécue sur 30 ans, le capital net transmis (panneau de droite) oscille entre 260 000 € (pire 5 %) et plus de 4 millions d’euros (meilleurs 5 %).
Face à une telle dispersion, l’écart fiscal entre assurance-vie et CTO[3] est d’un ordre de grandeur secondaire. L’optimisation de l’enveloppe joue sur quelques pourcents, alors que le choix de l’allocation dicte l’essentiel de la trajectoire. Aussi, au-delà du résultat médian, ces portefeuilles modifient l’éventail du capital final et la violence des baisses subies en cours de route :
| Portefeuille | Net min (5%) | Net max (95%) | CAGR médian | Volatilité | Sharpe | Drawdown médian | Pire DD (5%) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 100 % MSCI World | 260 k€ | 4 042 k€ | 10,00 % | 16,87 % | 0,59 | -39,1 % | -60,5 % |
| 80/10/10 | 430 k€ | 2 871 k€ | 10,15 % | 12,64 % | 0,80 | -19,8 % | -35,3 % |
| 50/40/10 | 545 k€ | 4 646 k€ | 11,42 % | 14,38 % | 0,79 | -20,2 % | -36,1 % |
Le 80/10/10 a un rendement à peine supérieur au 100 % actions (10,15 % vs 10,00 %), mais un drawdown médian deux fois plus faible (-19,8 % contre -39,1 %), et un pire cas nettement moins violent (-35,3 % contre -60,5 %). Le 50/40/10 fait encore mieux : plus de rendement, pour un drawdown quasi identique au 80/10/10. Sortir de l’univers restreint de l’assurance-vie permet donc de transmettre plus, mais aussi et surtout de profiter d’un portefeuille moins volatile, qui a connu, historiquement, des drawdowns plus faible. C’est un confort tout aussi précieux pour l’épargnant, même pour celui qui ne pense pas à sa succession.
Pour résumer la morale de l’histoire : ne passez pas trop de temps sur le choix de l’enveloppe, ce qui compte le plus, et ce sur quoi vous devriez vous concentrer, c’est l’allocation. Pas la « location »[4]. Et pour que l’allocation soit pertinente, veillez à choisir une enveloppe qui contienne tout ce dont vous avez besoin pour construire votre allocation, gratter 0.2% de frais sur une AV c’est bien, gagner 2% de CAGR en ajoutant des diversifiants, c’est mieux !
la performance des obligations via NTSG, de l’or et des managed futures peut diverger de celle des actions ↩︎
Sous condition que la fiscalité ne bouge pas trop ! ↩︎
environ 70 000 € en médiane à 30 ans sur le 100 % MSCI World, visible sur le panneau de droite ↩︎
Il y a toute une littérature scientifique sur l’asset location, où placer ses instruments financiers, pour faire un jeu de mot avec l’« asset allocation », l’humour des chercheurs, c’est … Quelque chose. ↩︎
