J’ai reçu en réponse à mon post LinkedIn cette analyse de Yann Robbiola, président de LS Advisor, qui date de quelques semaines, avant la baisse brutale de Stellantis :
• L’étude conclut que si l’indice atteint zéro, le produit est désactivé et le client risque de perdre la totalité de son capital.
• Les fournisseurs (STOXX, MerQube, SGX) confirment que l’atteinte de zéro entraîne généralement un arrêt permanent ou une désactivation sans garantie de retour positif.
• Yann recommande d’éviter les actions cycliques et de surveiller les clauses méthodologiques pour un calibrage prudent des décréments.
Bonjour Nicolas,
Alerté par certains clients qui ont traité des produits décrements sur Stellantis et qui ne comprenaient pas la faible valorisation actuelle nous avons voulu creuser le sujet. Ils ne semblaient pas non plus avoir eu les informations de la part de leurs brokers sur la désactivation possible de l’indice s’il atteint zéro nous avons donc fait une étude complète et détaillée pour bien expliquer les mécanismes et les risques réels.
Nous avons contacté les 3 fournisseurs d’indices principaux : Merqube, Stoxx, SGX, avons demandé les prospectus des indices. Après analyse pour Merqube et Stoxx (SGX nous a toujours pas envoyé le prospectus après 6 semaines et 10 demandes) nous avons envoyé des emails de confirmation sur notre position dont vous trouverez les conclusions ci-dessous (et donc pour SGX de validation de la possibilité de désactivation ou non).
Les emails de réponse et de confirmation des fournisseurs d’indices sont disponibles sur simple demande, les formules que nous avons obtenues sont jointes.
La conclusion rapide est que pour tous les indices, s’il atteint zéro, il est désactivé et le client peut perdre la totalité de son capital (Merqube se réserve le droit de le réactiver, mais aucune garantie)
1. Contexte et définitions
Un indice décrément applique une soustraction régulière et prédéfinie d’un flux de dividendes (exprimé en points ou en pourcentage annuel) sur l’indice sous-jacent.
Exemple : iSTOXX Stellantis Decrement 1.34 Point Index = indice Stellantis Prix – 1,34 points (accrus au prorata journalier).
Objectif : stabiliser le pricing des produits structurés en supprimant l’incertitude liée aux dividendes réels.
Mais ce mécanisme induit un risque structurel :
- si les dividendes réels sont coupés (crise, suspension) alors que le décrément continue à s’appliquer, l’indice est artificiellement sous-performant ;
- si le cours de l’action baisse en parallèle, l’indice peut atteindre zéro et s’arrêter (désactivation du produit).
Par exemple sur l’indice stellantis 1,34, toute chose étant égale par ailleurs, chaque année l’indice baisse mécaniquement de 15% en ce moment. Pour le 1,55 de 20% / an
2. Risques identifiés après échanges avec les fournisseurs d’indices (STOXX, MerQube, SGX)
- STOXX (IXSTL 1.34) : Décrément fixe en points (1,34/an). Une fois l’indice tombé à zéro, il continue d’être calculé en interne mais n’est plus publié (effectivement “désactivé” pour le marché). Pas de mécanisme automatique de retour en territoire positif.
- MerQube : Confirme que si l’indice atteint zéro, il ne peut pas se rétablir spontanément. Le comité de l’indice en interne peut décider à sa discrétion de réinitialiser l’indice (nouvelle base et date) ou de le supprimer. Aucun exemple concret de reset à ce jour.
- SGX (iEdge Stellantis NV Decrement 1.34 Series 4) : Politique stricte : une fois l’indice à zéro, il y reste de manière permanente. Pas de mécanisme de récupération.
De ce fait, le pricing du produit intègre à la baisse cette probabilité de désactivation et le delta est supérieur à 150% par exemple dans le cas de Stellantis. Un client avec un indice Stellantis à 1,55 a vu son prix secondaire à -90% alors que le stock n’avait baissé « que » de 46%.
Comme si le produit amplifiait la baisse du titre sans te donner la possibilité de bénéficier du rebond puisque le produit pourrait se désactiver. C’est très clair dans l’exemple ci-dessous avec l’indice decrement 1,55, le stock et le produit structuré sur l’indice decrement.
Fort heureusement le produit n’a pas été désactivé et le client a pu bénéficier du levier à la hausse récente, mais c’est un point à vraiment considérer sur des valeurs cycliques.
Le corollaire c’est que si vous ne faites que des Décrements dans les portefeuilles structurés de vos clients, attention aux valos des portefeuilles en cas de Covid ou Poutine bis, cela risque de piquer ! Donc pas trop de decrement sur les profils prudents !
3. Formules de calcul
Trois approches principales :
- Décrément fixe en points (Stellantis 1.34 Point): I_t^dec = I_t^PR - (D * n / N)
- Décrément fixe en pourcentage: I_t^dec = I_t^PR * exp(-r_dec * n/N)
- Décrément basé sur moyenne de dividendes: I_t^dec = I_t^PR - Σ(Div_5y^avg / N)
Bonnes pratiques :
- Éviter les actions cycliques sensibles aux coupures de dividendes et aux fortes variations à la baisse.
- Vérifier la moyenne 5 ans des dividendes et ne pas s’éloigner de plus de 15% de la moyennne 5 ans
- Privilégier des indices larges et diversifiés.
- Surveiller les clauses méthodologiques !
Conclusion
Les indices décrément apportent une stabilité de pricing initial pour les structurés, mais exposent à un risque extrême de désactivation lorsque les dividendes sont coupés et que le titre baisse simultanément.
- STOXX et SGX : zéro = arrêt définitif.
- MerQube : possibilité discrétionnaire de reset, mais aucune certitude.
Un décrément reste pertinent si calibré prudemment (choix d’actions résilientes, dividendes stables, ajustement à la moyenne 5 ans).
J’espère que tu as trouvé cette analyse intéressante, n’hésite pas si tu as des questions,
Cdlt,
Yann Robbiola
